债券投资实务——基础入门篇第一章节—债券的基本概念债券

债券投资实务——基础入门篇第一章节—债券的基本概念债券

债券投资实务-基本介绍

第 1 章 - 债券的基本概念

债券定义

债券是一种金融合约，是政府、金融机构、工商企业直接向社会借款筹集资金，同时承诺按一定利率支付利息并偿还的一种金融合约。委托人根据约定的条件。债券的本质是债权凭证，具有法律效力。债券购买者或投资者与发行人之间存在债权债务关系。债券发行人是债务人，投资者（债券购买人）是债权人。

通俗地说，债券其实就是我们日常使用的最常见的欠条。就好比我跟隔壁老王借了一百块钱，他答应一年还我一百零一块钱。其实这在一定程度上是一种债券，只是金融把这种资产关系变成了一种标准化的存款债券，然后打包出售。其实就是借条。我借给老王，老王是发行人，就是这样一个逻辑。但是实际进行了合法合规，打包托管，进行了一系列标准化的证券化，成为我们可以交易的合规债券。

债券投资目的

作为投资者，为什么要投资债券这种类似IOU的产品呢？

首先，投资债券有两个目的：一个是投资需求，有稳定的收益和回报，我们可以通过投资债券获得稳定的利息回报；作为证券，债券是可交易资产，我们可以通过买卖获得价差收益；另一个就是我们所说的交易需求。

债券基础

在上面的例子中，老王是债券的发行人。我们看一个例子，第一次发行16年国债（160001），一年期的债券，这里国家是发行人，发行主体是财政部。如果您购买该债券，您就是该债券的债权人。发行人的因素决定了债券的偿付能力。也就是说已知价债券交易原则，如果国家是发债国，你买了国债，那国家就欠你钱，你基本不用担心它违约。对于其他公司或者一些资质较差的公司，你可能会担心它会违约，最近违约次数越来越多，因此发行人决定了债券的偿付质量；

起息日、到期日、期限规定了债权债务资金的使用时间；息票利率规定了您还款时可以获得的收入；还款方式、息票决定了还款方式和还款频率，现金流量变化的过程。

以上就是什么是债券以及债券的基本要素。其实，与其他金融资产相比，债券最大的特点就是可以获得固定收益，也就是在老王不违约的前提下，也就是在债务人不违约的前提下，债权人可以保证稳定的收入。，也就是只要我把钱投在债券上，就能获得稳定的收益——这是债券和其他类型金融资产最大的区别。

第 2 章 - 债券的一级市场和二级市场

上面我们讲了投资债券的必要性，那么我们作为市场参与者如何参与市场，如何买入、卖出和投资呢？

债券市场结构

首先，我们来看看债券市场的基本结构。债券市场分为一级债券市场和二级债券市场。一级市场是债券诞生的地方。债券从无到有，发行人通过一级市场向投资者发行，一级市场产出一手新债。接下来，我们可以在二级市场买卖债券。获取债券可以通过一级市场竞价购买，也可以通过二级市场购买。这是我们投资债券的一种方式。

债券一级市场的发行主体包括政策性银行、财政部、商业银行以及其他金融和非金融机构。债券统一登记托管在不同的登记托管机构。债券没有实物凭证，而是债券-债务关系。所有债券由不同的登记托管机构统一结算登记。

债券的两个主要市场是银行间市场和交易所市场。银行间市场主要由中央结算公司和上海清算所注册和托管。交易所市场的债券登记托管由中国证监会负责。一些债券如国债是跨市场债券。债券被转移到交易所市场进行交易。

银行间市场和交易所市场的参与者略有不同。银行间市场以银行、保险公司、基金公司、证券市场等金融机构为主。此类银行机构不能参与交易所市场，交易所市场的参与者主要是证券公司和基金公司。

招标方式

债券一级市场主要通过竞价方式进行。每张债券都有对应的承销商，承销商可以通过承销商进行投标，承销商通过发行的方式发行给你。承销商主要通过招标方式购买债券。目前，市场上主流的投标形式分为美式、荷兰式和混合式。大部分招标会采用荷兰式，美式和混合式多用于国债招标过程。

美式叫multi-price bidding，所以只要在中标范围内，不管你投哪个标位，你中标的价格就是你中标的价格，只要在中标范围内出价范围，每个人都会在任何出价位置获胜。什么价格。

荷兰式投标之所以叫单价中标，是因为不同的投标人、不同的标价进来后，不管你标什么标的，只要在中标范围内中标，那么大家就中标了。中标率，中标价 都一样，没有区别。因此，只要荷兰式投标在投标范围内，各自投标中的区别只是数量上的差异，并没有价格上的差异。

混合投标类似于美式投标，唯一的区别是如果投标收益率低于加权收益率，则以加权收益率作为投标收益率；如果出价收益率高于加权收益率，那么以什么价格出价就可以得到什么收益率。这样，就会有差异。如果你在加权回报率之上投资，你就会触及边际关口，而边际关口相对于其他中等权重的价格具有价格优势。所以面对美式和混合式的投标方式，都会涉及到一定的技巧。

一级市场投标目的

我们再来看看，为什么二级市场也可以买债券，为什么要通过一级市场参与竞价呢？主要有以下目的：

首先，我们可以获得大额且收入相对稳定的资金来满足投资需求。如果我有10亿的配置需求，对于具体的产量和品种，竞价可能是一个比较稳妥的获取10亿的方式。如果你参与二级市场，在二级市场买1亿，收益率可能会有一个明显的急剧下降。也就是说，这样做不一定会导致在您的收益率预期范围内获得足够的债券。因此，一级市场竞价主要是为了满足投资数量的需求。这时候，我们可以参与一级市场。

第二个目的主要是因为在某些情况下，比如近期资金比较紧张，市场情绪比较悲观，或者手头流动性不充足，一级市场可能竞价的机构和投资资金的需求可能比较弱。这时可能会出现一级市场的实际中标价格可能优于二级市场的中标价格。这也是我们参与一级市场的机会，我们可以获得比二级市场更好的债券。

参与一级市场的第三个主要目的主要涉及国债，以美式或混合投标的形式发行，可以尝试竞争边际价格以获得比其他投标人更好的成本。

初级市场投标技巧

首先，在面对投资需求的时候，在荷兰式竞价的情况下，中标的价格相差不大已知价债券交易原则，可以按照自己喜欢的价格或者以一定的价格投入自己需要的金额低于你喜欢的价格。. 每个人的中标价格都是一样的，所以一定要保证能拿到足够的数量。这时候往往有组织必须中标，所以在荷兰式投标的情况下，数量是主要因素。

在美式和混合投标的形式中，涉及边际投标。毕竟是投资需求，还是以量为主，所以主要的量应该投在比较低的位置。不要投票太低，太低会降低权重。如果是美式，你会把你投的位置打的越低越好。这个时候，你和别人相比，还是会有相应的劣势。因此，如果您在合适的位置投入了想要的金额，您也可以拿少量的资金去争取边际标记，以平均分摊成本。

那么在交易需求面前，无论是哪种形式的竞价竞价，你肯定不希望中标收益率太低。所以在这种情况下，你在投标过程中会更加关注价格，你希望在保证金上尽可能多的拿到数量，希望在收益比较低的时候少量中标或者不中标. 所以这个时候更建议采用阶梯式的竞价形式，在较低的位置尽量少出价，随着预期收益率的不断提升，适当增加自己的竞价金额。发散扇形出价的好处是，如果打到保证金，可能会拿到比较大的金额。这时候，你可能会得到一个好的位置，得到一个更好的成本。

二级市场交易原则

首先我们来看一下二级市场的交易原则——竞价交易和全价结算。我们知道，债券的净价是不包含应计利息的（因为债券在付息前总是不包含应计利息），全价是包含应计利息的结算价。

判断在债券交易过程中能否赚钱，主要看净价差。随着时间的增加，全价的应计利息不断增加，全价呈增长趋势，因此单凭全价不能反映实际成交价差，成交价差主要由净价决定价格。体现。

二级市场询价方式

由于债券市场是场外交易市场，在债券二级市场，我们主要通过自主询价寻找交易对手方。对此，主要有以下四种查询方式——

市场上有五家货币中介机构，我们可以通过这五家主流中介机构进行查询，这也是大部分的查询方式。五家主流中介分别是国利、国际、平安利顺、中城保捷斯、天津新塘。

另外，近年来中国人民银行和外汇交易中心都在推行做市商制度，不断推动市场分层的形成，所以我们可以通过做市商的形式进行询价。做市商有两种询价形式：一种是做市商对市场上的证券进行双边报价。如果有您喜欢的价格，您可以点击交易前台的双边报价进行成交。对于一些不活跃（或没有做市商报价）的债券，中心还制定了报价请求，称为RFQ。通过发送报价单查询所需买卖方向、债券品种、债券代码、具体债券及所需数量。如果感兴趣的做市商会回复您的询价，回复后，如果您对回复价格满意，您可以点击其价格进行交易。这是另一种通过做市商的询问。方法。

还有第四种询价方式，自行询价，直接通过你已知的固定交易对手或固定需求，通过与交易对方协商，通过对话报价进行交易。

当然，你也可以看看市场上的报价方式。无论是做市商的双边报价还是中介报价，都会有两个方向，两个方向之间会有一定的价差。一是买价买量，即价格对应想要的买量；另一个是最佳售价、售价和销量。需要强调的是，这里的“买入”指的是对方（竞价方）意愿的方向。卖的时候要看best buy，买的时候要看best sell，指的是买盘的方向。往往有组织对此有偏见，会指向相反的方向。

第三章债券定价原理与应用

债券定价核心 - 到期收益率

首先，债券定价的核心是收益率。上图中的公式其实就是贴现的现金流。对未来现金流量进行贴现，计算出贴现后的收益率即为到期收益率（YTM）。在实际的报价和交易过程中，我们可能会看到更多的是通过收益率的方式来报价，而不是通过债券的买卖价格来报价。

债券收益率主要是衡量债券交易的标尺。不同的债券有不同的发行时间、期限和票面利率，这些基本属性的差异可能难以直观地反映债券价格。因此，通过价格转换公式，即到期收益率，可以将不同的债券拉到一个直观的水平。无论是报价还是询价，债券的核心是到期收益率，这是我们最直观的看到的。以这个价格买入，持有到到期能获得什么样的回报。

期限利差和收益率曲线

上图中，右图是收益率曲线。随着债券期限的不断增加，收益率也在不断增加。在同一发行人的前提下，为什么收益率会随着时间的推移而增加，为什么会存在期限利差？

术语传播有两个主要原因。一是随着时间的延长，未来的不确定性增加。大家对市场走势变化的担忧，以及发行题材的偿付能力等一系列不确定性，会导致高收益贴息，这是第一层原因。

第二个原因是随着资金占用时间的延长，投资的机会成本也在增加，机会成本补贴也造成了期限利差。因此，期限利差反映了不同期限债券之间的差异，即期限越长，收益率越高。

持续时间的概念

有一个概念，我们在债券投资中经常会用到。这个概念有点类似于剩余时间。这个概念就是持续时间。

Duration，又称存续期，由麦考利于1938年提出。它是根据未来发生的现金流量，按当前收益率折现成现值，然后将每项现值乘以时间段从现金流量发生的时间点开始，然后求和得到这个和除以债券当前价格得到的值就是久期。一般来说，它是债券各期现金流支付时间的加权平均数。

其实duration在某种程度上是一个时间的概念，就是用当前的收益率换算还款时间的时间概念。现在这个概念更多地被用作价格对敏感性的反应。久期是当前债券投资中最常用的指标之一。例如，考虑一个期限为 1 的一年期债券。相对而言，如果收益率变化 1 个基点，价格将反映一分钱；如果持续时间为 10，则收益率也将变化 1 个基点，价格将反映一毛钱。因此，久期表示价格对利率的敏感性，即久期为10的债券将赚取久期为1的债券利润的10倍。

关于时长的几个定理如下：

1、在剩余期限相同的情况下，票息越高，久期越短，还款速度越快。

2、在其他条件不变的情况下，到期收益率越低，久期越长。

3.久期与剩余期限成正比。我们大概可以通过剩余期限来估计久期价值；如果剩余期限为10年的债券，其久期一般在10年左右，所以我们大概可以用债券的剩余期限来估计久期。

持续时间的使用

对于久期的日常使用，主要用来衡量价格对收益率变化的敏感程度。修正久期越长的债券，在利率上升时，价格下跌的幅度越大，我们损失的越多；当利率下降时，我们赚得越多。与一年期债券相比，十年期债券在利率变动1个基点时的价格波动更为显着。

因此，我们在证券投资方面有不同的策略。因此，在加息周期或二级市场需要提高收益率时，最好减少债券组合的久期。随着收益率的上升，债券的跌幅相对较小。，由此产生的损失相对较小；当降息周期或二级市场要求收益率下降时，可适当延长久期。持续时间越长，收益越高，收益率下降。具体策略根据具体情况而有所不同。

产生流动性溢价的因素

同一种债券的流动性可能不同。在当前市场中，以下因素将导致流动性溢价。

首先是发行人的认可度。对于信用债而言，同一债券评级的发行人所处行业不同，市场环境不同，发行人也不同。因此，债券的流动性会有差异。影响；

二是债券发行量。如果整体债券发行量较小，市场上的少数投资者已经吃掉了债券发行量。在这种情况下，债券流动性将大大降低；

三是债券的实际流通，这是银行现行会计制度造成的。银行有银行账户和交易账户，银行账户有持有至到期债券的持有至到期账户。持有至到期的债券注定要被购买并持有至到期。在这种情况下，债券的实际发行量和发行量会有所不同。有较大差异，此时会造成流动性冲击；

第四个是发债的时间，跟发债的第三个原因类似。由于喜新厌旧是市场的偏好，当老债的活跃度下降时，会产生一定的流动性溢价。这时候，一些机构（所谓的银行账户和投资户）会选择溢价明显的债券进行投资，进一步压缩债券市场。流动性，进一步加剧流动性溢价；

第五，涉及浮动利率债券和含权债券，定价难度大，定价逻辑复杂，大家对其定价看法不一。这就要回到标题中黄先生所说的了。减少。

示例：210&218 优惠券交换比较

市场流动性溢价有一个显着特点，就是新旧债券互换。10年期国开债是主要交易品种，是公认的活跃度较高的债券。越多人认为它活跃，它就会越活跃。从150210开始，然后是150218，再到160210，活跃度很高。随着150218发行量的不断增加，218逐渐取代了210，210和218互换了优惠券。218 和 210 的估值差异约为 13 个基点。

随着时间的增加，218的交易量也在增加，它们的收益率差距越来越大，210和218的收益率也在逐渐拉大。

新旧债券互换现象是流动性溢价的一个比较直观的反映，另一个非常直观的反映是收益率曲线。例如，七年期和十年期国开行债券的收益率曲线倒挂。同样，对赌十年的人多于对赌七年的人，七年期间的交易活跃度很低，因此存在一定的流动性溢价。

信用风险溢价

最后我们来看一下信用风险溢价，这是由于发行人不同而导致的价格差异。与利率产品相比，信用产品的发行方存在违约的风险和可能性，因此该类产品相应的收益率高于同期限利率产品，两者之差即为信用利差。

信用债的基础定价可采用基准利率+信用利差的方式。信用利差与宏观经济有关。在经济衰退和萧条的情况下，信用利差会明显扩大，尤其是低档品种。信用利差的振幅会明显高于高档品种。在此过程中，更容易发生违约，信用利差将进一步扩大。

作为投资者，银行在投资信用债时可能会涉及到以下几点。一是银行可能对发行人的公司有压榨，授信额度或重新申报必须通过贷审委和投资委获得。授信；信用债会排挤银行的风险加权资产。

信用分析的基本逻辑

在一般环境下，企业的信用分析主要取决于信用等级。信用评级主要分为主体评级和债务评级。在没有对问题进行信用增级的情况下，主题评级和问题评级是等效的。

主体信用评级主要依据公司竞争力、行业竞争力、公司财务状况，对债券发行人赋予一定的权重。在行业竞争力层面，行业未来在行业中的发展前景、在国民经济中的地位、行业竞争状况、与上下游的关系等，反映了行业的竞争力；在公司财务层面，主要看盈利能力、经营能力、偿债能力、资产负债结构、成长能力等。在公司财务方面，随着债券发行期的不同，侧重点可能有所偏差。如果是短期风险债券，主要看公司资产负债的流动性来确定。偿付能力；

债券发行人的主要承诺也是一个重要的参考因素。整体来看，四大行的主营业务较为可靠。整体评价在债券发行过程中的评价会相对审慎，因此主要银行作为主要承办人相对可靠。

需要注意的是，在企业评级方面，目前市场上主流的评级公司有中诚、大公、联合、新世纪和鹏元五家，每个人的评级标准都会略有不同。一般来说，众诚和联合的评级会比较保守，可信度会更好。与其他四家相比，大公处于中等水平，鹏元和新世纪比较接近，也比较松散。

债券投资风险

首先，它会受到利率风险的影响，即俗称的市场层面风险。产品估值的涨跌会导致价格变动，尤其是产品跟随估值的时候。随着市场估值的变化，收益率会发生变化，从而导致估值价格出现一定的波动。影响，即利率风险；

流动风险。在市场上，场外市场交易频率不高，因此部分债券会存在流动性溢价。实际卖出时，闲置债券的卖出能力比较差，无法及时变现。在这种情况下，流动性风险会很大。对于一些交易机构来说，活跃性差的优惠券并不是每个人都喜欢的；

信用风险，即固定收益类产品发行人违约导致的风险。近年来，信用违约事件不断发生，这也是投资债券过程中必须谨慎注意的；

最后，无论我们是在投资还是交易过程中，投资的价格都是根据投资偏好和债务成本来决定的。有时市场估值不能完全反映债券本身的价格。在实际买卖过程中，估价有一定的参考价值，但不是唯一的标准。在此情况下，由于中债本身的估值主要基于曲线模型，在个债剩余期限变化后，个债落在七年期和九年期曲线上，估值具有较大的波动已经偏离了市场。因此，在投资过程中，请您根据自己的实际喜好来确定债券买卖的价格。

（本文转载自东海债券通，演讲嘉宾张哲——中国外汇交易中心询价小王子，2015年度优秀做市商，微信公众号交亿猿生活作者）